自去年8月11日中間價(jià)改革以來，市場(chǎng)上出現(xiàn)了較強(qiáng)烈的人民幣單邊貶值預(yù)期，為了維護(hù)匯率的基本穩(wěn)定，央行不得不售出外匯，相應(yīng)地外儲(chǔ)也出現(xiàn)一定程度的縮減。實(shí)事求是地說，外匯儲(chǔ)備規(guī)模比較大確實(shí)是國(guó)力的體現(xiàn)，既反映了一國(guó)的比較優(yōu)勢(shì)和產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，又確保了對(duì)外支付能力。但外匯儲(chǔ)備并非越多越好。不妨從多個(gè)角度來理解外匯儲(chǔ)備規(guī)模的多寡及影響。

　　第一，外匯儲(chǔ)備的底線是能滿足外債及三個(gè)月進(jìn)口的對(duì)外支付需要。中國(guó)去年的進(jìn)口規(guī)模為1.63萬億美元，三個(gè)月進(jìn)口即4100億美元；外債余額約8100億美元，兩者合計(jì)為1.22萬億美元。但1.22萬億未必就是中國(guó)應(yīng)保持的外匯儲(chǔ)備的最低規(guī)模，因?yàn)橥鈪R儲(chǔ)備的減少勢(shì)必伴隨著外債余額的逐步遞減，其背后的動(dòng)因是部分企業(yè)對(duì)中美息差收窄及人民幣貶值的預(yù)期。也就是說，隨著企業(yè)償還外債行為的增加及外債余額的縮減（比如說減至5000億美元以下），外儲(chǔ)規(guī)模的底線也會(huì)相應(yīng)降至9000億美元以下。只要高于底線，中國(guó)的國(guó)際支付能力就是健康的。從以上底線思維出發(fā)，再考慮到中國(guó)的M2規(guī)模，考慮到企業(yè)走出去投資、國(guó)家實(shí)施一路一帶及其他國(guó)際戰(zhàn)略的需要，我們認(rèn)為，央行合理的外儲(chǔ)規(guī)模應(yīng)為2萬億美元左右。

　　第二，外匯儲(chǔ)備的減少勢(shì)必伴隨著居民資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的調(diào)整，尤其是外匯存款的增加和外債規(guī)模的縮減。這種調(diào)整是健康的，不妨把該策略叫作藏匯于民。自2005年匯改以來，我國(guó)實(shí)行漸進(jìn)升值的政策，人民幣匯率的走勢(shì)幾乎每個(gè)市場(chǎng)主體都能預(yù)見到，加上中美之間存在約3厘的息差，企業(yè)和居民把外匯換成人民幣或大量借入外債，成為一種時(shí)髦的無風(fēng)險(xiǎn)投資方式。其結(jié)果自然是國(guó)內(nèi)的外匯存款枯竭，企業(yè)外債余額不斷攀升至近萬億美元，貨幣錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)模很大，而央行作為外匯的買入方，其所持有的外匯儲(chǔ)備卻累積至驚人的、遠(yuǎn)超實(shí)際需要的規(guī)模（一度多達(dá)3.9萬億美元），而且還有不小的匯兌損失。最近一年多來，企業(yè)不斷地減少其外債余額，縮小其貨幣錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)模，同時(shí)與居民一道增加外匯存款（目前余額已升至6469億美元），這種調(diào)整是期待中的良性調(diào)整。

　　第三，外儲(chǔ)減少的主因肯定不是資本外逃或所謂的“熱錢”外流，而是企業(yè)和居民主動(dòng)對(duì)資產(chǎn)負(fù)債的貨幣結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。如前所述，因擔(dān)心人民幣貶值，市場(chǎng)主體最近一年多來普遍都在調(diào)整自己的資產(chǎn)及負(fù)債的幣種結(jié)構(gòu)，包括增加外匯存款、減少外匯債務(wù)等，這應(yīng)該就是外匯儲(chǔ)備逐漸縮減的主要原因。這些調(diào)整都發(fā)生在境內(nèi)，因此，與資金外流和資本外逃并非同一回事。誠(chéng)如周小川先生所言，資本外逃是指出于躲避原罪及洗錢的需要或?qū)��?guó)內(nèi)環(huán)境不信任，而通過合法及地下的渠道，將人民幣轉(zhuǎn)換為外幣并轉(zhuǎn)移至境外。這種形式的資產(chǎn)騰挪每年都在發(fā)生，動(dòng)因是為了“安全”及掩蓋資金的性質(zhì)或?qū)嶋H持有人，不是出于對(duì)人民幣匯率的擔(dān)心，而且其規(guī)模有限，與外匯儲(chǔ)備減少的關(guān)系并不大。

　　第四，外儲(chǔ)規(guī)模過大也有幸福中的煩惱，至少會(huì)帶來如下四個(gè)不良影響：外儲(chǔ)投資的隱蔽性轉(zhuǎn)差；保值增值的難度加大，多元化投資先后受到歐債危機(jī)、金價(jià)大跌及安倍式貨幣寬松的挑戰(zhàn)；對(duì)中國(guó)提出援助要求的國(guó)家明顯增加；法定存款準(zhǔn)備金率一度高達(dá)21.5%（其他國(guó)家一般只有3%至4%），商業(yè)銀行的資金被央行大量弄走后只能用于購匯并投資于海外，金融資源錯(cuò)配嚴(yán)重，銀行的利息收入因大量資金無法自我應(yīng)用而顯著減少。

　　最后，外匯儲(chǔ)備減少、套利資金外流并非一定會(huì)導(dǎo)致股市下跌。外儲(chǔ)縮減的背后是央行為了維持人民幣匯率的穩(wěn)定，在市場(chǎng)上拋出外匯以滿足旺盛的購匯需求。在這么做時(shí)央行都會(huì)同步回籠相應(yīng)的人民幣資金，導(dǎo)致外匯占款和市場(chǎng)上的人民幣趨減。只要央行及時(shí)通過公開市場(chǎng)釋放資金（比如回購央票），并降低法定存款準(zhǔn)備金率，市場(chǎng)利率就不會(huì)上升，股市所受影響就會(huì)非常有限。因此，外儲(chǔ)減少并非是股市大跌的原因；關(guān)鍵在于央行能否使市場(chǎng)保持合理適度的流動(dòng)性，并管理好市場(chǎng)預(yù)期，避免市場(chǎng)持續(xù)出現(xiàn)單邊的貶值預(yù)期。