核心觀點(diǎn)
提高直接融資比重，降低社會(huì)融資成本，讓更多的社會(huì)資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。這是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型所需要的政策。股市的繁榮能同時(shí)適合兩大需要，既增加直接融資，又創(chuàng)造財(cái)富效應(yīng)帶動(dòng)居民消費(fèi)。在此輪股市上漲中，政府的諸多準(zhǔn)備發(fā)揮了重要的信號(hào)發(fā)送效應(yīng)。新股發(fā)行制度、退市制度、多層次資本市場(chǎng)等一系列改革措施，都為股市長(zhǎng)期良性發(fā)展奠定了基礎(chǔ)
2015年第一季度我國(guó)GDP同比增長(zhǎng)7%，增速比上個(gè)季度回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)下2009年二季度以來(lái)的新低。經(jīng)濟(jì)總量矛盾和結(jié)構(gòu)性矛盾交織，經(jīng)濟(jì)增速明顯放緩。但中國(guó)股市卻連續(xù)上揚(yáng)，滬指站穩(wěn)4200點(diǎn)，創(chuàng)七年來(lái)新高。此背景下股市上漲的邏輯何在？
實(shí)體經(jīng)濟(jì)與股市并非線性關(guān)系
股市與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間并不完全是正相關(guān)關(guān)系，實(shí)體經(jīng)濟(jì)與股市之間的背離現(xiàn)象總體有兩種情形：一是，在經(jīng)濟(jì)增速較快、經(jīng)濟(jì)過(guò)熱時(shí)，股市收縮；二是，在經(jīng)濟(jì)增速回落、經(jīng)濟(jì)下行時(shí)，股市在宏觀調(diào)控開(kāi)始放松、融資規(guī)模擴(kuò)大的情形下上漲。牛市往往在經(jīng)濟(jì)增速放緩或者經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型復(fù)蘇時(shí)期出現(xiàn)。經(jīng)濟(jì)增速放緩與主動(dòng)調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)密切相關(guān)，尤其是制造業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)的下降幅度最大。但中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)基本面仍在良性化成長(zhǎng)。李克強(qiáng)總理為此提出了三個(gè)表征指標(biāo)：充分就業(yè)、居民收入增長(zhǎng)和環(huán)境改善。這三個(gè)指標(biāo)在今年的一季度表現(xiàn)得都不錯(cuò)，失業(yè)率維持在5%的中低水平，居民人均可支配收入實(shí)際增長(zhǎng)8.1%，單位國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值能耗同比下降5.6%。
我們看到，經(jīng)濟(jì)增速下行的同時(shí)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)更趨優(yōu)化，轉(zhuǎn)型升級(jí)步伐勢(shì)頭良好，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量進(jìn)一步提高。一季度，第三產(chǎn)業(yè)增加值占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重為51.6%，高于第二產(chǎn)業(yè)8.7個(gè)百分點(diǎn)。工業(yè)內(nèi)部創(chuàng)新升級(jí)步伐加快。一季度，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)增加值同比增長(zhǎng)11.4%，裝備制造業(yè)增長(zhǎng)7.7%，增速分別比規(guī)模以上工業(yè)快5.0和1.3個(gè)百分點(diǎn)。第一季度一些產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的產(chǎn)量正在大幅降低，水泥下降3.4%、平板玻璃下降6.0%、生鐵下降2.3%、粗鋼和焦炭分別下降了1.7%和2.0%。一季度第三產(chǎn)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率達(dá)到56.5%，處于歷史最高水平，比第二產(chǎn)業(yè)高出15.6個(gè)百分點(diǎn)，成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿�。因此，在本輪股市上漲中，至于是否僅僅是資金推動(dòng)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)中有無(wú)支撐面的疑問(wèn)，答案顯而易見(jiàn)。實(shí)體經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)和質(zhì)量正在朝著我們期望的方向好轉(zhuǎn)。
股市活躍經(jīng)常走在實(shí)體經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)之前
推動(dòng)股市上漲的重要因素是投資者對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)和政策的預(yù)期。當(dāng)股市已下行多年，改革和結(jié)構(gòu)調(diào)整的預(yù)期紅利就成為股市上漲的動(dòng)力。一季度我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量明顯提升，增速也好于此前市場(chǎng)普遍預(yù)期低于7%的水平，對(duì)宏觀基本面悲觀的預(yù)期得到改善。經(jīng)濟(jì)增速下行甚至有通縮的傾向，穩(wěn)增長(zhǎng)成為短期重要目標(biāo)，這使得市場(chǎng)形成了貨幣政策和財(cái)政政策有進(jìn)一步放松的空間，尤其是進(jìn)一步降準(zhǔn)釋放流動(dòng)性成為期待、固定資產(chǎn)投資的加大和房市的回暖在一定程度下能被接受。一季度我國(guó)廣義貨幣M2增速為11.6%，低于同期0.5個(gè)百分點(diǎn)，“穩(wěn)信貸、放貨幣”成為短期穩(wěn)增長(zhǎng)的預(yù)期政策。李克強(qiáng)總理也強(qiáng)調(diào)，“我有一只‘政策工具箱’，里面還有很多工具的�！睂�(duì)于中國(guó)股市，這種寬松宏觀政策的預(yù)期紅利在此輪上漲中得以充分表現(xiàn)。不僅如此，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的預(yù)期紅利也在股市的此輪上漲中發(fā)揮了重要作用�！盎ヂ�(lián)網(wǎng)+”概念在加速上行，移動(dòng)應(yīng)用、電子商務(wù)正成為產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的一次強(qiáng)勁推動(dòng)力量，人們期待新興產(chǎn)業(yè)能夠跑贏淘汰落后產(chǎn)業(yè)的速度。例如，海爾的3萬(wàn)家專賣店由過(guò)去最大的資產(chǎn)可能變成現(xiàn)在的負(fù)資產(chǎn)，但一季度海爾的網(wǎng)上銷售增加了250%。
對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期使股市活躍走在實(shí)體經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)之前的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)很多。近的例子有美國(guó)從2008年金融危機(jī)中復(fù)蘇時(shí)股市的上漲，美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)從2009年的666點(diǎn)一路飆升到2015年第一季度的2067點(diǎn)。這一漲勢(shì)是1998年以來(lái)最長(zhǎng)的一個(gè)上漲階段。遠(yuǎn)的例子有，中國(guó)臺(tái)灣在1985年之后經(jīng)歷了GDP增速明顯下行，但股市卻從1985年的600點(diǎn)一直上漲到1989年的12000點(diǎn)。無(wú)獨(dú)有偶，日本在經(jīng)濟(jì)明顯下滑的時(shí)期，股市也從1985年4月的6000點(diǎn)一路上漲到1989年的38000點(diǎn)。
股市的良性發(fā)展是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的重要政策
提高直接融資比重，降低社會(huì)融資成本，讓更多的社會(huì)資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。這是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型所需要的政策。股市的繁榮能同時(shí)適合兩大需要，既增加直接融資，又創(chuàng)造財(cái)富效應(yīng)帶動(dòng)居民消費(fèi)。在此輪股市上漲中，政府的諸多準(zhǔn)備發(fā)揮了重要的信號(hào)發(fā)送效應(yīng)。新股發(fā)行制度、退市制度、多層次資本市場(chǎng)等一系列改革措施，都為股市長(zhǎng)期良性發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。
在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型加速的進(jìn)程中出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)增速下行、產(chǎn)能過(guò)剩嚴(yán)重、實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本過(guò)高等問(wèn)題，此時(shí)股市的直接融資功能的激活顯得尤為重要。股市是實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展的重要載體。4月20日央行降準(zhǔn)1個(gè)百分點(diǎn)，旨在使戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、民營(yíng)企業(yè)、創(chuàng)新型企業(yè)等得到更多的金融支持。在結(jié)構(gòu)調(diào)整上，除了信貸政策能發(fā)揮一定作用外，貨幣政策更多的只是總量調(diào)控，而財(cái)政政策和股市政策則能更多地發(fā)揮結(jié)構(gòu)性調(diào)整的作用。
因此，近期中國(guó)股市上漲并不是偶然的，既有實(shí)體經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)在優(yōu)化和質(zhì)量在提升的基本面支撐，又有投資者對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)短期目標(biāo)下寬松政策的預(yù)期。但是股市上漲行情到底能走多遠(yuǎn)難以預(yù)料，長(zhǎng)周期牛市格局最終要取決于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的進(jìn)程和轉(zhuǎn)型升級(jí)的成效，尤其是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新生動(dòng)力的構(gòu)筑和增長(zhǎng)質(zhì)量的持續(xù)提升。
�。ㄗ髡邽槿A東師范大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心主任、教授，本文是國(guó)家社科基金重大項(xiàng)目《推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整的重點(diǎn)、難點(diǎn)與路徑研究》階段性成果）
