加快發(fā)展多層次資本市場(chǎng)是黨中央、國(guó)務(wù)院根據(jù)新時(shí)期的需要而做出的重要戰(zhàn)略部署。黨的十八大報(bào)告提出，深化金融體制改革，健全促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)代金融體系，加快發(fā)展多層次資本市場(chǎng)。這對(duì)資本市場(chǎng)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展提出了更高的要求。
我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級(jí)迫切要求培養(yǎng)和扶植一大批高科技、高成長(zhǎng)和創(chuàng)新性強(qiáng)的企業(yè)。由于中小企業(yè)具有成長(zhǎng)快、高不確定性、輕資產(chǎn)等特點(diǎn)，決定了其難以獲得銀行的信貸支持，而資本市場(chǎng)能夠?yàn)橥度谫Y雙方提供風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、利益共享的機(jī)制，成為推動(dòng)中小企業(yè)特別是科技創(chuàng)新型企業(yè)成長(zhǎng)的重要平臺(tái)。發(fā)展多層次資本市場(chǎng)體系的意義在于，它能夠?yàn)椴煌l(fā)展階段的企業(yè)提供多元化的融資渠道，并最大限度地提高市場(chǎng)效率與風(fēng)險(xiǎn)控制能力。
經(jīng)過多年的發(fā)展，我國(guó)的多層次資本市場(chǎng)已初步形成。目前主要分為這樣幾個(gè)層次：主板市場(chǎng)、中小板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)、新三板市場(chǎng)和地方股權(quán)交易市場(chǎng)。主板市場(chǎng)服務(wù)于行業(yè)龍頭、大型和骨干型企業(yè)；中小板和創(chuàng)業(yè)板服務(wù)于成長(zhǎng)期中后期具有自主創(chuàng)新能力的企業(yè)；而以全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（簡(jiǎn)稱新三板市場(chǎng)）和地方股權(quán)交易中心（簡(jiǎn)稱四板市場(chǎng)）為主體的場(chǎng)外市場(chǎng)主要服務(wù)于成長(zhǎng)初期的小微企業(yè)。場(chǎng)外市場(chǎng)在制度建設(shè)、發(fā)展規(guī)模、成長(zhǎng)速度等方面與交易所市場(chǎng)相比較為滯后，這一局面如不改變將制約資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。
? 我國(guó)多層次資本市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)狀與問題
與發(fā)達(dá)國(guó)家成熟市場(chǎng)層次多樣、板塊有效連通互動(dòng)的情況相比，我國(guó)資本市場(chǎng)呈現(xiàn)“倒三角形”的不合理結(jié)構(gòu)。截至2012年底，境內(nèi)A股上市公司共計(jì)2000多家。其中主板約1400多家，中小板約700多家，創(chuàng)業(yè)板約300多家；而場(chǎng)外市場(chǎng)尚處于初創(chuàng)階段，存在掛牌企業(yè)少、融資量少和交易冷淡等問題。
與場(chǎng)內(nèi)交易所市場(chǎng)、新三板市場(chǎng)相比，區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)在市場(chǎng)定位、市場(chǎng)范圍、交易機(jī)制等方面均有著顯著的差別。但目前，場(chǎng)外市場(chǎng)還缺乏差異化的制度安排。從服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的角度看，多層次資本市場(chǎng)的本質(zhì)是對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的分層次管理。應(yīng)針對(duì)企業(yè)不同的規(guī)模、成長(zhǎng)階段、經(jīng)營(yíng)模式和風(fēng)險(xiǎn)特征以及不同的投資人群打造差異化的制度安排，在準(zhǔn)入制度、信息披露和交易結(jié)算制度等方面實(shí)現(xiàn)投融資雙方需求的對(duì)接。
可見，建設(shè)機(jī)制健全、功能高效的場(chǎng)外市場(chǎng)應(yīng)是現(xiàn)階段完善我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的重要工作。從功能上看，新三板和四板市場(chǎng)具有股權(quán)掛牌交易和融資服務(wù)、股權(quán)托管登記、建立規(guī)范的中小微企業(yè)成長(zhǎng)通道和培育基地、資源聚集和金融創(chuàng)新等多種功能。場(chǎng)外市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)于促進(jìn)企業(yè)特別是中小微企業(yè)股權(quán)交易和融資、鼓勵(lì)科技創(chuàng)新和激活民間資本、加強(qiáng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)的支持等，具有不可替代的作用，也可為更多的企業(yè)建立現(xiàn)代企業(yè)制度、完善公司治理機(jī)制，提供一個(gè)基礎(chǔ)性平臺(tái)。
? 發(fā)展和完善我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的建議
第一，合理規(guī)劃場(chǎng)內(nèi)場(chǎng)外市場(chǎng)布局，形成統(tǒng)一監(jiān)管框架下的多元化管理模式。
場(chǎng)內(nèi)、場(chǎng)外市場(chǎng)的畸形發(fā)展直接影響資本市場(chǎng)服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力，無法滿足廣大中小企業(yè)的融資需求。隨著《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》的正式實(shí)施，新三板的制度建設(shè)步伐加快，并已擴(kuò)容至全國(guó)范圍。但區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)的監(jiān)管模式、功能地位、交易機(jī)制和市場(chǎng)范圍仍存在諸多不確定因素。
借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家場(chǎng)外市場(chǎng)的成功經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)的經(jīng)濟(jì)社會(huì)現(xiàn)狀，我國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)可以形成在統(tǒng)一監(jiān)管框架下實(shí)行地方管理的模式。區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)遠(yuǎn)低于主板市場(chǎng)，為保障投資者權(quán)益，在監(jiān)管制度上應(yīng)更為嚴(yán)格。在區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)的監(jiān)管方式上，可以選擇自律監(jiān)管為主的監(jiān)管制度，在監(jiān)管內(nèi)容上，應(yīng)重點(diǎn)對(duì)掛牌企業(yè)的信息披露和市場(chǎng)正常運(yùn)行從嚴(yán)監(jiān)管。
第二,應(yīng)鼓勵(lì)各市場(chǎng)間公平競(jìng)爭(zhēng)，形成各自特色，打破區(qū)域分割界限。
積極探索區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展模式，鼓勵(lì)各市場(chǎng)間公平競(jìng)爭(zhēng)，形成自己的特色。企業(yè)到哪里掛牌，不應(yīng)受各地行政壟斷的干擾。目前全國(guó)各省、市已成立的股權(quán)托管交易中心有20多個(gè)，產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)同質(zhì)化嚴(yán)重，在上市條件、服務(wù)對(duì)象、服務(wù)手段等方面大同小異，市場(chǎng)重復(fù)建設(shè)，造成社會(huì)資源浪費(fèi)。而各個(gè)地方政府行政化的資源壟斷又導(dǎo)致了區(qū)域化限制。要改變這種局面，應(yīng)鼓勵(lì)各場(chǎng)外市場(chǎng)充分競(jìng)爭(zhēng)，通過競(jìng)爭(zhēng)改善服務(wù)，探索新模式，充分發(fā)揮市場(chǎng)功能，真正促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。
第三，清除股權(quán)托管交易市場(chǎng)的交易制度障礙，以增加流動(dòng)性，降低交易成本，激發(fā)市場(chǎng)活力
受制于現(xiàn)行交易制度的障礙，不少地方股權(quán)托管交易市場(chǎng)按照有關(guān)規(guī)定，由原來的集中競(jìng)價(jià)交易方式、做市商制度等改為“網(wǎng)上掛牌、線下交易”等制度。隨著《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司管理暫行辦法》的出臺(tái)，做市商方式可以在新三板市場(chǎng)掛牌的股票轉(zhuǎn)讓中采用。而“區(qū)域市場(chǎng)”仍受限制，這不利于市場(chǎng)之間開展有序競(jìng)爭(zhēng)，也抑制了地方股權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)展的積極性，限制了市場(chǎng)的流動(dòng)性與活力。應(yīng)采取相應(yīng)的措施，增強(qiáng)區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)的流動(dòng)性。
第四，適時(shí)推出板塊市場(chǎng)之間掛牌企業(yè)的轉(zhuǎn)板機(jī)制，有利于提升場(chǎng)外市場(chǎng)的吸引力。
發(fā)展多層次資本市場(chǎng)不僅要自上而下地推動(dòng)金融體制改革，也需要自下而上地探索實(shí)踐，最大限度地發(fā)揮資本市場(chǎng)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的作用。 （中國(guó)社會(huì)科學(xué)院中國(guó)特色社會(huì)主義理論體系研究中心 執(zhí)筆：魯 桐）
