7月以來(lái)，持續(xù)下行的經(jīng)濟(jì)有了企穩(wěn)跡象。這主要?dú)w因于企業(yè)補(bǔ)庫(kù)存驅(qū)動(dòng)的生產(chǎn)活動(dòng)加快。此舉雖然有利于下半年經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)，但鑒于企業(yè)補(bǔ)庫(kù)存對(duì)于經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)的力度小，且具有易變性，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的持續(xù)度仍將在今年四季度后經(jīng)受考驗(yàn)。

    補(bǔ)庫(kù)存開(kāi)啟有利經(jīng)濟(jì)走穩(wěn)

    應(yīng)該看到，在穩(wěn)增長(zhǎng)政策作用以及外需好轉(zhuǎn)情況下，7月經(jīng)濟(jì)需求面的數(shù)據(jù)確實(shí)有所好轉(zhuǎn)。

    7月固定資產(chǎn)投資增速?gòu)?月的19.3%加快至20.1%，環(huán)比增速為1.58%，也已經(jīng)連續(xù)3個(gè)月加快。外需形勢(shì)也趨于向好，7月以來(lái)國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境的進(jìn)一步改善提振了我國(guó)出口需求，我國(guó)當(dāng)月出口增長(zhǎng)5.1%，大大好于6月的負(fù)增長(zhǎng)3%。

    實(shí)際經(jīng)濟(jì)需求改善不顯著，但此時(shí)企業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)卻明顯加快。7月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(zhǎng)9.7%，比6月份加快0.8個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比增長(zhǎng)0.88%，也創(chuàng)出今年以來(lái)新高。這表明企業(yè)補(bǔ)庫(kù)存也較大程度上刺激了企業(yè)加快生產(chǎn)，而7月刺激企業(yè)補(bǔ)庫(kù)存的因素除了需求面的企穩(wěn)，還有以下因素。

    第一，在今年年初經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不及預(yù)期后，企業(yè)曾在二季度經(jīng)歷了一段去庫(kù)存，企業(yè)庫(kù)存水平再次回到低位。工業(yè)產(chǎn)成品增速?gòu)囊患径鹊?.82%回落至1-6月的7.2%，和去年末的最低增速基本持平。

    第二，7月份，部分中上游大宗商品價(jià)格出現(xiàn)一輪較明顯漲勢(shì)，這也促發(fā)國(guó)內(nèi)企業(yè)加緊補(bǔ)充原材料，例如，7月我國(guó)進(jìn)口鐵礦砂增加26.7%，大大高于6月的6.8%。

    第三，7月央行貨幣政策微調(diào)使得7月流動(dòng)性增速好轉(zhuǎn)。7月M2同比增長(zhǎng)14.5%，分別比上月末和上年同期高出0.5和0.6個(gè)百分點(diǎn)；人民幣貸款余額同比增長(zhǎng)14.3%，比上月末高0.1個(gè)百分點(diǎn)，這都在一定程度上改善了企業(yè)的資金面。

    第四，7月各類(lèi)穩(wěn)增長(zhǎng)的措施不斷出臺(tái)也提振了企業(yè)生產(chǎn)的預(yù)期。7月反映企業(yè)信心的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為56.4%，比上月上升2.3個(gè)百分點(diǎn)，結(jié)束了連續(xù)3個(gè)月的下降走勢(shì)，企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)的熱情也開(kāi)始恢復(fù)。

    補(bǔ)庫(kù)存的持續(xù)度仍有隱憂(yōu)

    盡管以上因素有利于今年三季度企業(yè)補(bǔ)庫(kù)存的延續(xù)，但鑒于需求面的變數(shù)以及供給面產(chǎn)能過(guò)剩的隱憂(yōu)，企業(yè)補(bǔ)庫(kù)存的力度仍相當(dāng)有限，生產(chǎn)活動(dòng)的擴(kuò)張難有持續(xù)性。

    雖然在穩(wěn)增長(zhǎng)的政策基調(diào)下，各地具有加快建設(shè)大型基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的熱情，但受到諸多條件約束，目前高位運(yùn)行的基建投資增速不可避免受去年四季度高基數(shù)影響而明顯回落。

    宏觀政策雖然已適度微調(diào)，但無(wú)論是貨幣還是財(cái)政政策使用空間都十分有限。7月M2增速已達(dá)到14.5%，已明顯超過(guò)今年預(yù)定的13%目標(biāo)，這意味著今年末M2增速有向13%收斂的較大可能。近年來(lái)激增、且不透明的地方政府債務(wù)已經(jīng)引發(fā)中央的高度警覺(jué)，審計(jì)署已按照中央要求全面對(duì)中央、省、市、縣、鄉(xiāng)五級(jí)政府性債務(wù)進(jìn)行徹底摸底和測(cè)評(píng)。地方政府在此期間，短期新增債務(wù)融資的意愿和能力都將受到限制，由此也會(huì)影響到地方政府為主導(dǎo)的基建投資增速。這正如2011年4月的情形，審計(jì)開(kāi)始后不久，基建投資增速就出現(xiàn)了明顯回落。

    房地產(chǎn)投資方面，雖然政策調(diào)控力度減弱有利于恢復(fù)開(kāi)發(fā)商的投資熱情，但是受多重因素制約，地產(chǎn)商擴(kuò)大投資的熱情難以持久。

    地產(chǎn)商的投資資金來(lái)源正趨于惡化。1-7月房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)到位資金同比增長(zhǎng)31.5%，增速比1-6月份回落0.6個(gè)百分點(diǎn)，也較年初高點(diǎn)下降了2.2個(gè)百分點(diǎn)，而未來(lái)這種趨勢(shì)還將延續(xù)。今年以來(lái)居民收入增速不斷下滑，以及下半年流動(dòng)性增速的下行，都會(huì)抑制地產(chǎn)銷(xiāo)售額的增速，與之相關(guān)，地產(chǎn)商最大的資金來(lái)源——定金及預(yù)付款增速也將延續(xù)今年以來(lái)的下降趨勢(shì)。上半年房地產(chǎn)貸款已經(jīng)增加1.3萬(wàn)億元，同比多增7326億元，占去年增量的94%。在今年新增貸款額度相比去年8.3萬(wàn)億元不會(huì)明顯增加的情況下，下半年銀行在政策指導(dǎo)下也不得不更加嚴(yán)格控制地產(chǎn)貸款，房地產(chǎn)貸款余額增速也將在下半年逐漸回落。雖然政府會(huì)逐漸淡化房地產(chǎn)的行政調(diào)控，但是在市場(chǎng)化調(diào)控機(jī)制并沒(méi)有完全建立之前，行政化手段的解除也將是一個(gè)緩慢的過(guò)程。

    雖然制造業(yè)投資增速下滑時(shí)間達(dá)到25個(gè)月，明顯超過(guò)上一輪周期15個(gè)月的水平，目前也有企穩(wěn)跡象，但鑒于需求的緩慢復(fù)蘇以及普遍的產(chǎn)能過(guò)剩，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速今年以來(lái)仍持續(xù)下行，這無(wú)疑會(huì)制約企業(yè)的投資熱情，制造業(yè)投資增速的企穩(wěn)回升也就需要更長(zhǎng)的時(shí)間。

    在以上需求增速難以持續(xù)較快回升之際，若處在產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)環(huán)境中的企業(yè)，預(yù)期過(guò)于樂(lè)觀，供給能力的過(guò)快釋放就很容易導(dǎo)致庫(kù)存的再次積累，企業(yè)今后也不得不面臨再次陷入去庫(kù)存狀態(tài)。這正如今年初，企業(yè)在經(jīng)歷去年四季度經(jīng)濟(jì)回升之后普遍提高了預(yù)期，并做出了擴(kuò)大生產(chǎn)的決策，但之后的產(chǎn)銷(xiāo)不暢又迫使企業(yè)去庫(kù)存。這樣的情形很可能重演。目前一些產(chǎn)能過(guò)剩的行業(yè)投資擴(kuò)張的動(dòng)力仍較強(qiáng)，如黑色金屬冶煉及有色金屬冶煉行業(yè)投資增速?gòu)娜ツ昴┑?2%和20.5%回升至今年1-7月的4.9%和25.1%。它們未來(lái)巨大的產(chǎn)能釋放壓力仍會(huì)制約景氣度的提高。

    由此預(yù)期，當(dāng)前由補(bǔ)庫(kù)存驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)難以持續(xù)，不排除四季度后由于企業(yè)去庫(kù)存，經(jīng)濟(jì)再次陷入下滑的態(tài)勢(shì)。這也未必是件壞事，因?yàn)槠髽I(yè)在經(jīng)歷反復(fù)去庫(kù)存得到市場(chǎng)教訓(xùn)后，也會(huì)更加謹(jǐn)慎地進(jìn)行產(chǎn)能投放，這也會(huì)使得未來(lái)的產(chǎn)能釋放壓力逐漸減輕。這樣一個(gè)漸進(jìn)去產(chǎn)能化過(guò)程雖然會(huì)使得經(jīng)濟(jì)在底部較長(zhǎng)時(shí)間盤(pán)桓，但卻能基本保持經(jīng)濟(jì)社會(huì)穩(wěn)定。

（責(zé)任編輯：年巍）